Ricardo Lago: Talara y la Q

El refino es un negocio en decadencia. De un lado, la industria de hidrocarburos sufre el golpe de la competencia de las renovables: solar, eólica y otras; tendencia que continuará por el calentamiento global. En los últimos 35 años, el ritmo de crecimiento del consumo de petróleo ha sido menos de la mitad que el del PBI. Por otra parte, los países del Golfo han invertido masivamente en refinerías; su acceso al crudo local les da una ventaja comparativa natural y la posibilidad de aumentar el valor agregado exportando refinados. Ambos factores han convertido el negocio del refino en sobre-ofrecido. Bastantes refinerías de países importadores han tenido que cerrar y ha habido muy pocas nuevas inversiones. En los EE.UU., entre 1977 y 2015 no se construyó ninguna refinería.

El mercado de compraventa de refinerías, empero, es activo y la Q de Tobin es menor que 1: es más barato comprar una existente que invertir en una nueva. El parámetro clave para valorar una refinería es el costo de capital por barril diario de capacidad. Si la refinería es compleja –capaz de refinar crudo pesado y obtener gasolinas ligeras–, se paga una prima. La complejidad se mide con el índice de Nelson, que para una refinería moderna puede ser 15 o hasta 18. La unidad de cuenta que se utiliza es el barril –complejidad de capacidad, que es igual al precio de un barril de capacidad dividido por el índice de Nelson.

He analizado veinte transacciones de refinerías de los últimos 15 años. El precio más alto lo pagó la empresa CVR Energy, Inc. en 2011 por la compra de la refinería Wynnewood, Oklahoma: 882 dólares por barril – complejidad. Como su índice de Nelson es 9.3, el comprador pagó US$8,203 (= 882 x 9.3) por barril.

¿Por cuánto se podría vender Talara una vez concluida? Supongamos que fuera la refinería más compleja del mundo con un índice de Nelson de 19, y que se obtuviera el precio más alto que se ha pagado: 882 dólares por barril – complejidad. Entonces, el precio por barril de capacidad sería de 16,758 dólares, lo que multiplicado por la capacidad de 95,000 barriles/día nos da un precio de venta para Talara de 1,592 millones de dólares.

Conclusión: el Estado se gasta 5,400 mill. en construir una refinería cuyo precio de venta sería 1,592 mill. en el supuesto más optimista. Una pérdida de valor de 3,800 mill. para refinar barriles que habrá que importar porque el Perú hoy solo produce 40,000 diarios. ¿Por qué no importar los barriles refinados?